Schmidt-Hebbel: “Hay luces que hacen pensar que podemos acercarnos al final del boom”

@pulso

Al despedirse de un alto funcionario del Fondo Monetario Internacional (FMI) que estaba al mando de la misión del organismo internacional en nuestro país y con quien se reunió por dos horas para darle su opinión sobre cuatro estudios de Chile encargados por el Banco Central y el Ministerio de Hacienda, Klaus Schmidt-Hebbel saluda y posa para las fotografías de su conversación con PULSO.

Más que una entrevista, entregaremos un relato íntimo de este académico de la Universidad Católica, quien, en 2008, en su entonces posición de economista jefe de la Ocde -organismo que reúne a las 36 naciones más desarrolladas del mundo- fue uno de los protagonistas internacionales que tuvo que lidiar con medidas concretas tras el estallido de la crisis subprime.

La tensión que terminó en pánico

“Había asumido dos semanas antes como economista jefe de la Ocde, el cargo técnico más alto de la institución después del secretario general, que sigue siendo Ángel Gurría. Fui escogido entre 107 personas. Llegué a París unos días antes de iniciar mis labores oficialmente el 1 de septiembre”.

“En ese momento se respiraba en la Ocde y en los países desarrollados mucha tensión, porque estaban comenzando a secarse algunos mercados financieros y varias instituciones financieras se habían intervenido o liquidado. Las primas por riesgo y los rendimientos de los activos subían a diario. Y en EE.UU. el crecimiento ya había llegado a cero”.

“Casi nadie recuerda que el primer indicio importante de la crisis financiera que venía se produjo en agosto de 2007. Ahí comenzaron a despegarse las tasas interbancarias overnight, primero en la zona euro y luego en EE.UU. y en Gran Bretaña. En un entorno de gran falta de transparencia respecto de las hojas de balance de muchas instituciones financieras, se temía que muchas de ellas habían adquirido activos “tóxicos”, los derivados de créditos hipotecarios prime y subprime otorgados en EE.UU. en los años previos, cuyo servicio se estaba suspendiendo crecientemente desde 2007”.

“Docenas de instituciones financieras expuestas a créditos hipotecarios y activos tóxicos se liquidan, cierran, intervienen o venden obligatoriamente en EE.UU. y Gran Bretaña hasta antes de Lehman Brothers -las más emblemáticas son Bear Stearns en marzo de 2008 y Fannie Mae y Freddie Mac en agosto-”.

“Aunque había mucha incertidumbre y tensión, nadie previó que los mercados financieros globales se iban a derrumbar después de que la Reserva Federal y el gobierno de EE.UU. decidieron dejar quebrar al banco de inversión Lehman Brothers el 15 de septiembre de 2008”.

“La caída de Lehman fue la transformación instantánea del miedo en pánico generalizado. Lo que ni Bernanke (presidente de la Reserva Federal de EE.UU.) ni Paulson (secretario del Tesoro) previeron fue que, una vez que cierra Lehman en la mañana del lunes 15, se genera el pánico financiero más intenso, generalizado y global desde el año 1929”.

“Ello dio origen a la crisis financiera global, mayormente concentrada en EE.UU., Gran Bretaña y Europa Occidental, pero con repercusiones recesivas globales, que fueron más intensas en los países en el epicentro del terremoto financiero y menos intensas en las economías emergentes. Y con una caída libre, que llegó a casi un 40% de contracción, del comercio mundial”.

Su mano en la Ocde

“En la Ocde mi carga de trabajo normal era de seis días a la semana por 12 horas diarias. Trabajaban conmigo 200 personas, en su mayoría economistas. Eso hasta el 15 de septiembre. Desde ese día en adelante, mis jornadas laborales fueron de siete días y de 13 o 14 horas diarias, donde tenía que abordar las tareas que ya estaba haciendo, pero, además, enfrentar la crisis. Para esto, tuve que hacer tres cosas. Primero, tener un muy buen diagnóstico, lo que significaba trabajar muy estrechamente con el FMI, el Banco Mundial, los bancos centrales regionales, los gobiernos y con el sector privado, para entender lo que estaba sucediendo en los mercados financieros y con las economías reales, a base de datos, de pocos rezagos. Luego, esa información había que interpretarla y entender por qué la mayoría de los mercados colapsaban y otros no. Y, lo más importante de todo, el análisis había que llevarlo a recomendaciones de acciones de política económica y luego llevar este mensaje a los países”.

“En general, recomendábamos políticas monetarias y fiscales lo más expansivas posible, acotadas a un período transitorio, condicional a la recuperación de los mercados y de las economías. Además, apoyábamos intervenciones masivas de los mercados financieros”.

“En lo monetario, los bancos centrales -liderados por la Fed- complementaban las políticas ortodoxas de reducción de las tasas de política hasta la cercanía de cero, con políticas heterodoxas de expansión monetaria y crediticia, comprando deuda pública y privada. Ello, con el doble objetivo de meterles liquidez a los mercados congelados por la crisis y para revertir el congelamiento del crédito al sector privado”.

“En lo fiscal, también se adoptaron políticas muy expansivas de aumentos de déficit público, focalizadas en incrementar el gasto público y bajar los impuestos en aquellas categorías con mayor impacto en la demanda privada”.

“Pero lo más urgente fue intervenir directamente las instituciones financieras (para evitar otra quiebra tipo Lehman) que estaban al borde del colapso y emitir garantías explícitas a todos los depositantes a fin de evitar corridas bancarias. Además, se tomó una docena de otras medidas para aislar los mercados financieros normales de los activos tóxicos, emitir garantías estatales y generar líneas de crédito de emergencia. Eso se hizo masivamente en casi todos los países de la Ocde y en otras economías emergentes. Sin estas intervenciones en los mercados financieros y la adopción de políticas macroeconómicas superexpansivas, que no tiene precedentes en la historia económica del mundo, la Gran Recesión de 2008-2009 se habría transformado en la Gran Depresión de los años 30”.

“Hubo muchas reuniones de emergencia entre las autoridades macroeconómicas y financieras en la Ocde y en distintos países. Me tocó organizar las agendas de las reuniones de emergencia que nos pedían los países medianos y pequeños de la Ocde, especialmente eu- ropeos. Organizaba esas reuniones y aterrizaban en París las autoridades (el primer ministro, el presidente del Banco Central y el ministro de Finanzas) holandesas, finlandesas, polacas o checas, que se encerraban un fin de semana con nosotros para darnos a conocer sus planes y evaluar cursos de acción para enfrentar la crisis en sus países. En otros casos, nosotros viajábamos a los países. En general, eran reuniones a puertas cerradas y muchas de ellas no se hicieron públicas nunca”.

“Otra experiencia interesante fue con Alemania. En diciembre de 2008 viajé a Berlín con el propósito de convencer al gobierno alemán de la canciller Ángela Merkel de que adoptara un paquete de expansión fiscal más contundente que el modesto paquete que habían anunciado en noviembre, cuyo valor era equivalente a solo un 1-1,5% del PIB. En Berlín me reuní con los ministros de Economía y de Finanzas. Les di todos los argumentos posibles para la adopción de una política fiscal más expansiva. Me escucharon con mucho respeto y después de esa discusión no pasó nada. Pero un mes más tarde, en enero de 2009, anunciaron un paquete fiscal expansivo por un 1,5% del PIB adicional, lo que tuvo un impacto positivo en Alemania y, porque sus importaciones aumentaron, eso benefició también a los otros países”.

“Mi período en la Ocde fue muy breve. Ocho meses. Después renuncié por el asesinato de mi hijo Diego (en noviembre de 2008), para participar en el juicio de los asesinos de mi hijo. Después de la muerte de Diego, viajaba de París a Santiago más o menos cada dos semanas para estar con mi familia y para hablar con los abogados y fiscales que llevaban el juicio”.

“Después de mi vuelta a Chile, me han invitado varias instituciones internacionales, privadas y académicas de fuera de Chile para unirme a ellas, pero hemos llegado a un acuerdo con mi mujer de que no vamos a salir del país.

En lo profesional puro, si no hubiera pasado lo de Diego, me hubiera quedado feliz por tres o cinco años en la Ocde”.

Lecciones

“Esta crisis ilustra in extremis que en las economías de mercado capitalistas los ciclos son inevitables. En los ciclos expansivos se retroalimentan los buenos resultados financieros y reales en un círculo inicialmente virtuoso y finalmente vicioso, de expectativas muy optimistas que llevan a grandes aumentos de la inversión y del consumo, sostenidos por un boom de crédito y endeudamiento, en un entorno de creciente toma de riesgo y burbujas de precios de activos. Luego algo -típicamente inesperado- gatilla una corrección en las expectativas. El optimismo se transforma en nerviosismo y luego en pesimismo, los precios de los activos primero se estancan y luego se derrumban, también se frena el crédito, la gente deja de gastar, hay caídas en el crecimiento y luego una recesión”.

“Los ciclos económicos -financieros reales- no son evitables ni predecibles. En términos generales, sí podemos hacer dos cosas. Primero, identificar y mitigar las fallas de mercado y de políticas que exacerban la intensidad y frecuencia de los ciclos, implementando políticas de prevención de tomas excesivas de riesgo, y de gastos y endeudamientos excesivos durante el boom. Segundo, identificar y preparar el uso de instrumentos de intervención financiera y macroeconómica que puedan aplicarse durante el ajuste recesivo”.

¿Cuánto cambió el mercado en términos de regulación tras la crisis subprime? ¿Fue suficiente lo que se hizo?

Primero, después de la crisis se ha implementado un nuevo marco de políticas macroprudenciales, que consiste en una nueva regulación para el sistema bancario, que combina mayores requerimientos de capital, mayores niveles de provisiones para los créditos y de capital durante períodos de boom, separación de bancos de inversión y de bancos comerciales, mayores niveles de transparencia y gobernanza corporativos de las instituciones financieras, realización de pruebas de estrés y mayores requerimientos para las instituciones más grandes. Todo ello ha fortalecido a los bancos en general y a las instituciones financieras más grandes en particular.

Segundo, de producirse una crisis financiera, se ha validado el uso masivo e intenso de numerosas intervenciones gubernamentales en los mercados y en las instituciones financieras afectadas por la crisis, a fin de frenar el pánico y restablecer el funcionamiento normal de los mercados.

Tercero, en política monetaria se ha validado el uso de instrumentos nuevos de expansión cuantitativa del dinero y del crédito cuando las tasas de política monetaria están cerca de niveles cero.

Cuarto, en política fiscal, también se ha validado una política fuertemente contracíclica, con ahorros fiscales durante el boom, que puedan ser utilizados intensamente durante la recesión.

¿Está preparado el mundo para vivir una nueva crisis de esa envergadura?

Sí y no. Sí, por las lecciones positivas que hemos aprendido en muchos países y que han llevado a las instituciones financieras a que sean más sólidas, estando menos expuestas a riesgos en general y a activos complejos, opacos y tóxicos que en el año 2008. Pero también el mundo está peor parado debido al cóctel adverso de riesgos macroeconómicos, financieros y geopolíticos señalados arriba. En 2008, las respuestas a la crisis fueron muy consensuadas entre los países más importantes. Hoy, el consenso del G20 está más debilitado por tensiones geopolíticas y la guerra comercial.

¿Y Chile?

Por el lado de mayores fortalezas, en Chile, al igual que el resto del mundo, hemos aprendido el enorme valor que tiene un sistema financiero bien regulado y supervisado, con bancos y otras instituciones financieras fuertes, que exhiben balances sanos, riesgos acotados y una significativa base de capital propio. En Chile estamos a punto de aprobar una reforma a la ley de bancos, que fortalecerá aún más a la banca y su resiliencia frente a shocks adversos.

Además, hemos confirmado la gran importancia de adoptar políticas macroeconómicas que no sean procíclicas, sino, idealmente, contracíclicas. Además, se ha validado el papel vital que juega un Banco Central independiente (como es el chileno) y una institucionalidad fiscal potente (como también es la chilena), con una regla fiscal y un consejo fiscal autónomo (posiblemente aprobado por ley en el futuro próximo).

Ahora bien, estamos algo peor en las condiciones fiscales actuales. La posición fiscal que tenía Chile en 2008 era excepcional, después de varios años de elevados niveles de superávit y ahorro público, producto del superciclo del precio del cobre. Pero al cabo de la normalización del precio del cobre, el segundo gobierno de la Presidenta Bachelet incurrió en una intensa expansión fiscal, que llevó a significativos incrementos en los niveles de deuda pública bruta y neta. Con ello, la posición fiscal actual, aunque aún muy favorable en comparación internacional, es algo menos fuerte que en 2008. Ello requiere de un gradual ajuste fiscal en los siguientes años y haría algo más difícil expandir el déficit público si tuviera que hacerse frente a una situación más adversa.

En cuanto a riesgos externos, ¿se está creando hoy un cóctel peligroso de condiciones macroeconómicas, riesgos crecientes en los mercados y la guerra comercial, que podría salpicar desde el mundo financiero a la economía real e iniciar crisis y recesión?

Sin duda. EE.UU. lleva 110 meses de expansión continua del PIB, la segunda más extendida desde 1850. Y es la cuarta expansión más larga de la Bolsa de ese país desde los años 20. Además, EE.UU. adopta irresponsablemente políticas superexpansivas en la parte más caliente del ciclo: una tasa de política monetaria de 1,75%, por debajo de su inflación actual y proyectada, y crecientes déficits públicos, derivados de una intensa reducción de impuestos de Trump, sin ajustar el gasto fiscal. Este mix de políticas es peligrosamente miope: intensifica y alarga algo el boom actual e invita a los mercados a tomar más riesgos, a gastar más y a endeudarse más. Pero el costo de esto es profundizar la eventual recesión y quitarles grados de libertad a las políticas antirrecesivas cuando sean necesarias.

En Europa, las tensiones sobre la incertidumbre que tomará el Brexit se agregan a la preocupante situación fiscal y financiera de Italia y a las tensiones generadas por las olas de inmigración y las respuestas de nuevos movimientos populistas en muchos países europeos.

A eso se agrega la guerra comercial desatada por Trump, que es recesiva para China, EE.UU. y el mundo entero. Y en el mundo emergente, las tensiones financieras globales han implicado salidas de capitales, pérdidas accionarias y devaluaciones de monedas, con crisis y recesiones en los países, pero manejadas, como Turquía, Argentina y Sudáfrica.

A todo lo anterior hay que sumar tensiones geopolíticas, que intensifican la incertidumbre y volatilidad financiera.

Ello configura un panorama global de luces amarillas que se prenden a diario y hacen pensar que podemos acercarnos al final del período de boom y al inicio de correcciones más intensas en los mercados financieros y de capitales, así como ajustes recesivos en el PIB y el empleo.

Los ciclos económicos son inevitables…

Lo único que se puede hacer es aminorar la intensidad…

Klaus debe ser fan del blog…

LOL…

No estoy de acuerdo con lo de predecir las crisis. Estoy casi seguro que los traders institucionales internacionales, con toda la experiencia de flujo de capitales que tienen, más las herramientas de análisis con las que cuentan, pueden predecir con bastante certeza una crisis. Lo que no creo que pueda hacer nadie aún es predecir la intensidad de esos eventos.

Buena entrevista. Y con alguien en la primera línea de la crisis de 2008, descontando a los banqueros centrales que se llevaron el peso de la resolución “técnica”.